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La crise de l’Euro selon « Crashed »

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En août 2007, BNP Paribas gelait ses fonds de placements américains car elle n’était plus en mesure d’établir le prix des actifs qu’ils contenaient. Cet évènement fut l’un des premiers signes de la tempête financière qui se diffusa dans le monde entier et dont l’historien Adam Tooze brosse le tableau dans son livre « Crashed ».

L’auteur s’oppose aux interprétations néolibérales et localistes de la crise. Il réfute notamment l’idée que le vers se serait niché dans la mauvaise gestion des finances publiques ou dans un dysfonctionnement spécifique de l’économie américaine ou européenne. Il incrimine plutôt le fonctionnement de base des banques et des marchés financiers mondiaux. En effet, le temps où le dollar finançait l’économie mondiale et permettait aux Etats-Unis de jouer le rôle de prêteur en dernier ressort auprès des pays insolvables est révolu. Désormais, le dollar n’est plus que le véhicule d’opérations spéculatives et lorsque la FED, urbi et orbi,  prête en urgence c’est pour tenir à bout de bras un oligopole mondial constitué d’une centaine d’établissements bancaires dont le comportement est aussi irresponsable qu’opaque.

Adam Tooze réfute donc l’idée d’une « crise 100% américaine » et il s’amuse à rapporter  le propos de Giulio Tremonti, ancien ministre des Finances du gouvernement de Silvio Berlusconi, qui déclarait que le système bancaire de l’Italie ne serait pas affecté par la crise des subprimes, car ce dernier «ne parle pas anglais»

Pour l’historien,  la crise de la zone euro n’est qu’une « une puissante réplique du séisme qui avait secoué le système financier de l’Atlantique Nord« .

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Pour illustrer l’imbrication de la finance bancaire européenne et américaine, Adam Tooze présente l’évolution de leurs encours réciproques de créances entre 2002 et 2007:

« Les créances bancaires européennes sur les États-Unis sont le principal maillon du système, suivies des créances asiatiques sur l’Europe et des créances américaines sur l’Europe. (…) Ce faisant, le système financier européen finit par fonctionner, selon les termes employés par les analystes de la Fed, comme un « fonds spéculatif mondial », qui emprunte court et prête long. »

Est-ce à dire que l’Europe n’est qu’une simple extension de la zone dollar?

L’auteur ne le pense pas car, même si l’Europe n’a pas pour ambition de supplanter le dollar (elle préfère être un « fonds spéculatif mondial » en dollars plutôt que de contester l’hégémonie du billet vert), ses banques n’en rivalisent pas moins avec les banques d’Outre-Atlantique, au point que la concurrence britannique poussa l’administration Clinton à abolir les dernières règlementations financières issues du New Deal. De plus, il est intéressant d’observer que les Etats-Unis ont accu leur dépendance vis-à-vis de l’Europe puisqu’en 2007 celle-ci recevait 80% de leurs prêts extérieurs, contre 66% en 2002, alors que, de son coté, l’Europe partage plus équitablement ses placements (50% aux Etats-Unis, 50% ailleurs). Il est très important d’avoir ces données à l’esprit, non seulement pour réaliser à quel point les banques européennes (jusqu’à de paisibles caisses régionales allemandes) étaient exposées aux aléas de la finance américaine, mais aussi pour comprendre l’intérêt que les Etats-Unis avaient, on abordera ce point dans un autre billet, à éteindre l’incendie grec…

Justement, intéressons nous aux années qui précèdent la crise de l’Euro.

Adam Tooze juge, qu’à ses début, l’expérience de l’Euro était plutôt positive:

« Durant ses premières années, la nouvelle zone monétaire s’en sort plutôt bien. La croissance européenne s’accélère. Après une première hausse des prix liée à l’adoption de la monnaie unique, l’inflation se stabilise à un niveau modéré. Les marchés de capitaux sont calmes. »
Mais ce calme n’était qu’apparent.
En effet, l’historien rappelle que le Franc et la Lire se sont fondus dans la monnaie unique sur la base d’un taux de change très compétitif par rapport au Deutsche Mark, ce qui a pénalisé les exportations et la croissance allemandes, qui souffraient déjà des retombées de la réunification.
Très logiquement,  la BCE a pratiqué une politique monétaire accomodante pour soutenir l’économie allemande, mais ceci n’a fait qu’alimenter la hausse spectaculaire du crédit privé dans les pays du Sud de la zone Euro sans relancer l’investissement allemand car dès 2003 ce pays prit un tournant austéritaire en raison de la lassitude l’électorat de l’Ouest qui estimait avoir consacré suffisamment de fonds publics au profit de l’ex RDA.
En conséquence, les pays du sud ont acheté plus de produits venant d’Allemagne qu’ils n’ont exporté vers ce pays, ce qui a provoqué des déficits commerciaux cumulatifs. Or, paradoxalement, l’Allemagne n’a pas recyclé ses excédents commerciaux dans les pays européens déficitaires (ou du moins pas directement).
On observe en effet que l’Allemagne a dirigé ses capitaux vers le Benelux, le Royaume-Uni ou l’extérieur de l’UE et que l’Espagne n’a reçu que 20% de capitaux en provenance d’Allemagne (15% dans le cas du Portugal, 10% dans le cas de la Grèce).

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L’auteur en déduit que ce sont surtout les banques françaises, britanniques ou belges qui ont assuré la connection financière entre les Etats-Unis et l’Europe, et entre les pays de la zone euro:

« La France et le Benelux occupent une place essentielle, car ces pays sont des plateformes par lesquelles les fonds entrent dans la zone euro depuis l’extérieur. Les prêteurs des États-Unis et d’ailleurs préfèrent sans aucun doute faire affaire avec des homologues français, néerlandais et belges qui ont pignon sur rue et qui se chargent ensuite de réacheminer les fonds en périphérie de l’Europe. »

Les chapitres que l’auteur consacre à la situation de l’Euro dans les années 1999-2007 donnent l’impression d’une zone monétaire qui a réussi à libéraliser les échanges financiers, mais qui a échoué complètement à prévenir les risques qui en découlaient.

« Le plus grave échec institutionnel n’est pas l’absence d’union budgétaire, mais l’incapacité à gérer une crise bancaire. »

Une anecdote éclaire ce point :

À la fin des années 1990, alors que l’Union monétaire européenne se profile, Larry Summers a la témérité de demander lors d’un colloque international d’experts financiers : « Les Européens ici présents peuvent-ils m’expliquer ce qu’il se passera si une banque espagnole a de gros problèmes ? Quelles sont les responsabilités respectives des autorités de régulation espagnoles, de la banque centrale d’Espagne, de la BCE et de Bruxelles ? » Cette question réduit l’assemblée au silence.

Naviguant sans filet, la zone Euro n’a pas adopté la prudence de la FED qui n’applique pas le même taux d’intérêt aux obligations des différents Etats américains.

Un fédéralisme intempestif poussa même l’UE à lancer le projet d’une Constitution européenne, qui échoua en raison du vote du peuple français.

En réaction à cela,  l’Allemagne remit à l’ordre du jour la gouvernance intergouvernementale, avec les effets dramatiques que l’on sait, et qu’on abordera dans le prochain billet.

L’Euro améliore le niveau de vie des Français de 749 euros. So what?

 

Où en serions-nous si nous n’avions pas adhéré à la monnaie unique?

Trois économistes de l’Université néerlandaise de Tilburg viennent de publier un travail qui répond à cette question et contredit certaines idées reçues

Le tableau ci-dessous résume les principales conclusions des auteurs

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  • Si la France n’avait pas adhéré à l’Euro, ses habitants seraient un peu moins riches. Ils perdraient en moyenne de 749 euros, ce qui signifie que l’Euro améliore le pouvoir d’achat de 2,19%.
  • Sur la période 1997-2014, l’Allemagne est le pays qui bénéficie le moins de l’Euro (+470 euros), contrairement à l’Autriche, aux Pays-Bas ou à l’Irlande, qu’on peut qualifier de « grands gagnants » de la monnaie unique.
  • Les retombées de l’Euro sur l’Allemagne ont été bouleversées par la crise. Avant 2008, l’Euro aurait légèrement pesé sur le revenu des Allemands (-0,79%). Depuis 2008, il bénéficie largement à l’Allemagne.
  • Jusqu’à la crise, l’Euro aurait contribué à resserrer les écarts de niveaux vie entre les pays du « Nord » et ceux du « Sud », à l’exception de l’Italie, dont le niveau de vie progressait à peine (+0,33%).
  • Depuis la crise, l’Euro se traduit par un appauvrissement très significatif de la Grèce, du Portugal, de l’ Espagne et de l’Italie. Dans le cas italien, le phénomène est si prononcé que si ce pays avait conservé la Lire, il disposerait actuellement d’un revenu annuel moyen additionnel de 1170 euros, ce qui est assez significatif.

Avant de commenter ces résultats, un mot sur la méthodologie des auteurs.  Pour repérer l’influence du passage à la monnaie unique sur le revenu par habitant des pays membres, les auteurs comparent chacun des 11 pays « fondateurs » de l’Euro  à une sorte d’alter ego composite (constitué d’un panel de pays extérieurs à l’Euro) dont les ressorts de la croissance (37 indicateurs qui vont de la natalité, à l’investissement en passant par l’inflation) ont évolué dans la décennie précédant l’adhésion à l’Euro (1986-1997) à l’identique de ceux du pays membre.  Pour prendre un image sportive, c’est comme si l’on comparait la performance d’un coureur qui arbore un maillot Euro avec celle d’un coureur de qualité similaire,  qui arbore un autre maillot mais a bénéficié d’un entraînement (ou d’un dopage) identique. Si le coureur au maillot Euro franchit plus vite la ligne d’arrivée, on en déduit que son maillot a agi comme une potion magique.  On doit cette méthodologie à deux économistes espagnols qui ont estimé grâce à elle l’impact du conflit basque-espagnol  et de la réunification allemande.

Les conclusions de cette étude confirment les enseignements de la théorie des « zones monétaires optimales ». En effet, on constate très clairement que les bénéfices de la monnaie unique vont en priorité aux pays les plus ouverts aux échanges commerciaux (Pays-Bas, Irlande), ceux dont les prix sont largement déterminés par les marchés internationaux. Dans cette logique, les auteurs mettent en évidence deux variables propices à minimiser les coûts de la fixité du taux de change: la flexibilité de l’emploi et l’immigration. A ce titre, il est permis de penser que la moindre performance de l’Italie (avant 2008), relativement à la France, s’explique partiellement par le moindre recours de ce pays à la main d’oeuvre immigrée ainsi qu’à sa plus grande rigidité en termes de protection de l’emploi. Résultat: en situation de déficit de « compétitivité », on assiste à un douloureux ajustement interne, via la chute de la demande et des prix, parce que l’ajustement externe, via la dévaluation, est impossible.

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Mais le résultat le plus surprenant auquel parviennent les auteurs est l’appauvrissement des Allemands occasionné par l’Euro entre 1999 et 2008.

L’étude n’apporte pas d’explication à ce phénomène, et c’est bien dommage.

Sans doute touche-t-on là une des limites de l’article, à savoir son manque d’éclairage macroéconomique et politique. En effet, la monnaie unique ce n’est pas seulement un grain de sable en moins dans les rouages du commerce international sensé ouvrir les portes du paradis concurrentiel et de l’efficience. C’est également un volet conjoncturel (le Pacte de Stabilité) qui prive les économies d’un pilotage macroéconomique judicieux et c’est aussi une économie politique, des rapports de forces qui drainent les gains de l’intégration monétaire et financière vers certains secteurs de la société au détriment d’autres.

Dans le cas de l’Allemagne, chacun se souvient qu’au début des années 2000, ce pays faisait figure d’homme malade de l’Europe en raison du contre-coup de la réunification (chute des investissements, perte de compétitivité) mais aussi du plan d’austérité budgétaire imposé par les règles européennes. Par la suite, les réformes néolibérales (dites Hartz) ont plongé une partie du salariat allemand dans la précarité (sauf le salariat du secteur exportateur, largement protégé), ce qui pesé sur le revenu et la consommation. De ce point de vue, les débuts de l’Euro ont été une mauvaise nouvelle pour un grand nombre de ménages allemands, « sacrifiés » sur l’autel de la recomposition des marges industrielles, du moins jusqu’au moment où la reprise du commerce extérieur, via les commandes des pays émergents, permette de relever les prix à l’exportation et la rentabilité, et donc d’atténuer l’austérité salariale.

Quant à la France, le problème n’est pas qu’elle ait peu gagné à entrer dans l’Euro mais le fait que la monnaie unique lui ait été si peu bénéfique au cours de la crise.

Le tableau suivant indique la situation de la France si notre pays n’avait pas été membre de l’UEM en 2008.
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Sans l’Euro, la France serait sortie plus pauvre de la crise, mais de très peu (313 euros par habitant).

Cela pose deux problèmes. D’une part, on est en droit d’émettre l’hypothèse que l’Euro place notre pays dans une situation peu enviable, avec d’un côté, tous ses partenaires commerciaux d’Europe du Sud qui sont plongés dans la crise, et d’un autre côté, tous ses partenaires du « Nord » (sauf la Finlande) qui bénéficient plus fortement de l’Euro que nous. Cet environnement n’est pas porteur pour l’économie française et pénalise la reprise.

D’autre part, bien que l’Euro ne soit pas la catastrophe que l’on croit, la modicité des gains économiques qu’il procure ne permet pas de contrebalancer la défaillance des conditions subjectives du projet européen, à savoir, la disparition de perspectives sociales et le raidissement non démocratique des instances européennes. Dit autrement: on ne tombe pas amoureux de l’Europe pour 749 euros par an, surtout si c’est au prix d’une désolation économique chez la plupart de nos voisins.

Or, quand on prend la peine d’interroger les Européens, ils disent qu’ils sontfavorables, y compris en Allemagne, à des politiques coopératives destinées à relancer la croissance européenne.

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Il est vrai qu’impressionnés par la propagande néolibérale et nationaliste (qui a pour point commun l’incapacité de penser que l’Europe puisse être autre chose de plus qu’une simple association), les partis politiques européens ne relaient pas ces aspirations coopératives.

Et c’est ainsi qu’on gâche les dividendes de la monnaie unique… et qu’il faudra malheureusement en passer par une nouvelle crise (sans doute en Italie), pour conformer le pilotage économique de l’Euro à l’intérêt général européen.

L’investissement est la principale source de profit des entreprises françaises

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Bien des légendes urbaines circulent à propos de l’origine des profits du capitalisme français.  Pour certains, nous serions entrés dans une forme de capitalisme consumériste qui repose essentiellement sur la pulsion d’achat et la consommation ostentatoire des classes supérieures. Pour d’autres, plus romantiques, les profits découleraient du risque entrepreneurial dans le cadre d’une économie marchande. A ces derniers, s’opposent avec violence ceux qui définissent le profit comme le travail gratuit des salariés que leur extorquent les capitalistes. Les opinions de tout ce joli monde agrémentent le débat politique et les diners en ville, mais elles ne font que cela.

Abordons le sujet sous un angle un peu plus sérieux, c’est-à-dire macroéconomique et circuitiste.

J’emprunte la méthodologie qui va suivre à l’économiste néo-marxiste Michal Kalecki, figure importante du courant post-keynésien.

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L’adage Kaleckien (« Les travailleurs dépensent ce qu’ils gagnent et les capitalistes gagnent ce qu’ils dépensent ») est contre-intuitif mais sa logique repose sur l’idée, fort simple, que les dépenses des uns sont les revenus des autres.

Dès lors, le profit cumulé de toutes les entreprises s’explique de quatre façons:

  • La « surconsommation » des salariés: lorsque ceux ci dépensent sur le marché plus que les entreprises ne leur versent de salaires.
  • L’investissement privé: les entreprises du secteur producteur de bien en capital réalisent des profits lorsque les autres entreprises (auxquelles elles ne versent par définition de salaire) leur achètent des bien en capital.
  • L’investissement public: les dépenses en capital des administrations publiques constituent un profit pour les entreprises qui répondent à ces commandes
  • L’excédent commercial: exporter, c’est vendre un produit à un non résident qu’on ne salarie pas (profit pur), importer, c’est perdre du profit auprès des entreprises non résidentes. Et oui, l’enjeu du solde commercial n’est pas un enjeu symbolique, mais une féroce bagarre à propos du partage international du profit.

Au total, la classe capitaliste retire son profit non pas de l’exploitation de la force de travail sur le lieu de travail, mais des ventes qu’elle effectue sans avoir à verser de salaire en compensation (pour plus de détails, voir le post consacré à l’excellent ouvrage de Laurent Cordonnier, L’économie des Toambapiks) .

Voyons ce que cela donne pour la France en 2016.

  • 86% des profits résultent des investissements privés et publics.
  • 18% des profits proviennent de la consommation excédentaires des salariés.
  • 7,6% du profit national est capté par les entreprises non résidentes, qui nous vendent plus que nous leur achetons, d’où les divers plans de baisses de charges qui visent à compenser ce manque à gagner.

Le capitalisme français repose donc sur…l’accumulation du capital et non sur  la consommation tout azimut ou l’écrasement des salaires.

Il suit de ce résultat un conséquence importante: comme en période de crise les capitalistes avancent tout freins serrés et accumulent des liquidités plutôt que d’investir (ce qui est rationnel à l’échelle individuelle), il revient à l’Etat de les aider à mieux se coordonner et à investir plus et collectivement.

En 2015, la dépense publique pèse autant dans le PIB qu’en 1950

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Qui n’a jamais entendu dire, qu’en France,  l’économie était phagocytée par la dépense publique et que le phénomène allait en s’aggravant?

A force d’être répétée, cette idée est devenue un lieu commun. Or, rien n’est plus faux.

Pour évaluer la contribution des administrations publiques (Etat central, collectivités locales, sécurité sociale) à la richesse produite chaque année, il faut rapporter les deux dépenses productives des administrations publiques au PIB.

Ces dépenses sont:

(1) Les services collectifs que rendent les administrations publiques à la Nation et aux ménages (éducation nationale, hôpitaux publics, remboursement de soins…), regroupés sous le vocable « dépenses de consommation finale des administrations publiques ».

(2) L’investissement public

En aucun cas on ne doit tenir compte ici des dépenses de redistribution en espèces (prestations retraite, chômage etc…) qui redistribuent la richesse nationale entre les ménages sans rien ajouter au PIB.

Grâce aux données de l’Insee (exprimées dans le tableau ci-dessus en milliards d’euros 2010), il est possible de comparer le poids des APU sur la longue période.

Surprise: les administrations publiques ne produisent pas plus de richesses en 2015 qu’en 1950, soit un peu moins de 28% du PIB.

On en déduit que les dépenses publiques productives augmentent au même rythme que la richesse nationale et que le moteur de la dépense publique n’est point  l’emprise tentaculaire d’un Etat bureaucratique, mais simplement l’expansion économique de notre pays.

 

 

La dette publique est une affaire qui roule

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Inexact par ce qu’il dit, faux par ce qu’il ne dit pas et fautif par ce qu’il sous entend, le graphique ci-dessus court les rues du net, charriant toutes les démagogies de l’anti-dette publique, celles des rentiers alarmés, des antikeynésiens rabougris et de tous les extrêmes réunis.

L’inexactitude réside dans ce qu’on veut nous faire croire qu’il aurait existé un âge d’or de la dette publique, un temps de lait et de miel où l’Etat portait sur ses épaules une dette exempte de charges d’intérêt. Pour trier le bon grain de l’ivraie, on a oté du stock d’endettement constaté en fin de période (2012) tous les intérêts qui ont été versés à partir d’une date choisie dans le passé (ici, 1978). Mais pouquoi retenir 1978 et pas 1975, date à laquelle le déficit public atteignait le seuil des 3% du PIB? Pourquoi pas 1936 ou 1871? On nous dit que les données sur les charges d’intérêt manquent, mais c’est pas exact, il est possible de remonter jusqu’en 1950 ( (A.Gubian, 1991). Mais peu importe, puisque le stock de dette de l’année 1978 est également un résultat de la sédimentation d’intéréts hérités de l’histoire. En soi, ce genre de graphique est plutôt absurde, puisqu’il n’a ni début ni fin. Tout au plus indique-t-il la valeur de la dette publique de 2012 à une date du passé.

Pour faire sensation, on nous suggère que l’Etat serait presque quitte de sa dette envers les marchés financiers parce que les intérêts versés accumulés représentent les 2/3 de la dette actuelle. Or, ce qu’on oublie de dire, c’est que l’Etat a remboursé tous ces intérêts à crédit. En effet, le graphique est faux dans ce qu’il ne dit pas. Deux éléments manquent à l’appel. First of all, on fait comme si, de 1978 à 2012, le chanteur de Ti Amo (tube de l’époque) avait vieilli de concert avec l’Etat. Or ce dernier a toujours le même âge puisque son horizon temporel illimité lui permet d’emprunter sans jamais avoir à rembourser sa dette. Sans jeu de mot, on dira que la dette est une affaire qui roule puisque, par période de sept ans, l’Etat rembourse sa dette en rempruntant. Dans sa demi-bétise, le graphique nous montre le résultat de ce processus: en effet, de 1978 à 2012, l’Etat a été en mesure de conserver un niveau de « dette hors cumul d’intérêts » assez stable. Pour y parvenir, l’Etat a usé de son éternelle jeunesse, qui l’a autorisé a réemprunter plusieurs fois sa dette en 34 ans. Or il faut avoir à l’esprit ces multiples réemprunts pour aprécier le poids paradoxal des intéréts, d’un côté pour les relativiser et d’un autre côté pour en mesurer le caractère endémique. En effet, puisque l’Etat a le privilège de pouvoir s’endetter afin de rembourser ses échéances (intérêts compris), il est logique que les intérets s’accumulent avec le temps. Le second oubli réside dans l’absence de prise en compte de la dynamique macroéconomique de la dette. Si le lecteur en a le temps, il lira dans cette étude que près de la moitié de l’augmentation des charges d’intérêt depuis 1978 provient d’un « effet boule de neige »: la dette a augmenté plus vite que le PIB lorsque le taux d’intérêt était supérieur au taux de croissance. Hormis cet effet, que l’on a pris soin d’oter du graphique pour faire sensation, la dette serait restée, entre 1990 et 2006, dans une proportion assez stable du PIB.

Enfin, le graphique est fautif par ce qu’il sous entend. En effet, la propagande anti dette publique, menée par quelques paléo libéraux nostalgiques de l’étalon or et par quelques paléo marxistes, plus ennemis de  » l’Argent qui dort  » que du capitalisme, se nourrit de ce genre de graphe. A sa lecture, les esprits embrumés se diront que l’Etat ne doit pas rembourser une dette dont il aurait déjà déboursé l’équivalent via les intérets qu’il paie depuis des décennies. Les plus inquiets redoutent que les créanciers de l’Etat viennent puiser dans leur bas de laine afin d’y trouver de quoi rembourser sa dette. Or cela n’arrivera pas, puisque, répétons le en coeur, l’Etat ne rembourse jamais sa dette. Quant aux autres, ils s’affligent de ce que l’Etat est dans la main de la finance. Dans tous les cas,on hystérise la nature de relation Etat-finance. Pour les uns, l’épargnant serait placé sous la coupe de l’Etat banqueroutier, tandis que pour les autres, l’Etat serait dans la main des financiers. Fort heureusement, tous ces penseurs font fausse route. Les plus droitiers ne voient guère que la dette publique est une affaire qui roule aussi pour les ménages vieillissant, ainsi que les investisseurs privés, auxquels elle fournit une occasion de placement à moindre risque. Quant à ceux qui se prétendent de gauche, ils ne voient pas que l’Etat entretient un rapport de dépendance relative vis-à-vis de la finance qui s’illustre d’un côté par la croissance des actifs publics, parallèle à la montée des emprunts financiers, et d’un autre côté, par la faculté qu’a l’Etat d’entrainer la finance dans une sorte de jeu à la Ponzi dont il est permis de goûter le potentiel révolutionnaire.

Redécouvrir la courbe de Phillips

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La courbe de Phillips relie l’évolution des salaires nominaux au taux de chômage. En son point le plus élevé, les salaires progressent vivement parce que le chômage est bas. A l’inverse, quand le chômage est important, les salaires stagnent, voire diminuent. Tout un chacun à la courbe de Phillips en tête lorsqu’il éprouve de la nostalgie pour le haut niveau d’emploi et de progression des salaires qu’offrait la France des Trente Glorieuses.

Le graphique ci-dessus permet de vérifier, grosso modo, la validité de cette relation. On constate que de 1970 à 2013, le taux de chômage a quadruplé, tandis que la progression des salaires nominaux était divisée par six.

Que s’est-il passé?

La transition entre un régime de hauts salaires et le notre s’est effectué dans un laps de temps assez bref, entre 1982 et 1989. L’auteur du graphique souligne le rôle que jouèrent l’orientation désinflationniste de la politique économique européenne, ainsi que la désyndicalisation.

Il ne faudrait cependant pas négliger d’autres facteurs, qui expliquent la déformation de la Courbe de Phillips et l’acceptation par la Gauche de se conformer à la stratégie de lutte contre l’inflation.

Entre 1977 et 1982, la courbe de Phillips a effectué une translation vers le haut et la droite, de sorte que chômage et salaires ont augmenté de concert. En 1982, notre pays cumulait un chômage de masse associé à des salaires qui croissaient à un taux supérieur de 40% à celui de 1972. Cette conjonction de l’inflation et du chômage n’était guère tenable à long terme car elle révélait des tensions économiques profondes, en particulier le manque de formation de la main d’oeuvre et le vieillissement de l’appareil productif, ce qui en dit long sur l’incurie des élites politiques et des classes dominantes au cours des trente glorieuses. Que l’on ait continué à acheter la paix sociale dans les usines à coups de hausses de salaires et de dévaluations, sans se soucier des conditions de travail et des difficultés de reconversion que la tertiarisation ne manquerait pas de poser aux ouvriers est une illustration parmi d’autres de la désinvolture et de la démagogie gaulliste.

Si la courbe de Phillips avait conservé l’allure qui était la sienne avant 1977, il aurait été possible de combattre l’inflation avec relativement peu de chômage supplémentaire. A l’inverse, une politique de lutte contre le chômage, doublée d’une politique des revenus social-démocrate, aurait peut-être permis de revenir à un taux de chômage plus bas, sans trop d’inflation.

Or, tel n’était plus le cas lorsque les socialistes arrivèrent au pouvoir. Ceux ci mirent deux ans pour comprendre que la France de 1981 n’était plus celle du programme commun. Certes, en choisissant l’Europe et la lutte contre l’inflation plutôt que la fuite en avant dans l’isolationnisme, la gauche socialiste a trahi ses promesses électorales, mais elle a mis un terme à la stagflation et évité, sans doute, au pays des ajustements plus douloureux encore. Au passage, signalons que les 2/3 des ouvriers votèrent à nouveau pour le Président socialiste de l’époque en 1988. En ce temps là, on pouvait mettre en oeuvre une politique de rigueur tout en conservant la retraite à 60 ans, les 39 heures et les lois Auroux.

Aujourd’hui, la courbe de Phillips semble avoir disparu. Elle s’est aplatie: par exemple, entre 1997 et 2007, la nette diminution du chômage n’a quasiment eu aucun effet sur les salaires, qui végètent au rythme de croissance de 2%.

Notre pays semble figé dans une trappe à stagnation des salaires, indépendamment du niveau de l’emploi. D’un côté, ceci est positif puisque cela témoigne du fait que le droit social empêche que les salaires ne dégringolent. D’un autre côté, on a l’impression que la stagnation des salaires entretient le chômage de masse,via la compression du pouvoir d’achat et de la demande.

Quand rien ne semble en mesure de faire bouger l’emploi et les salaires, il est autorisé de regretter le bon vieux temps de la courbe de Phillips.

L’intégration financière européenne se rétablit doucement

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La crise financière, aggravée par la récession puis les crises des dettes publiques ont sérieusement malmené le marché unique des capitaux monétaires, obligataires, boursiers, ainsi que celui du crédit.

Par exemple, les conditions d’accès au crédit restent difficiles pour des PME espagnoles ou italiennes, relativement à leurs homologues allemandes ou françaises.

Pour évaluer l’étendue des dégâts, la BCE a concocté un indicateur d’intégration financière, le SYNFINT, qui nous renseigne tant sur les volumes financiers échangés que sur l’homogénéité des prix.

A l’évidence, le marché unique des capitaux est convalescent.

Pour de plus amples précisions, on se reportera à un rapport de la BCE d’avril 2012, résumé ici.

La boîte à outils de l’austérité

Depuis que la méthodologie de l’article de Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff (Growth in a time of debt)  a été remise en  question, les partisans de l’austérité ont perdu de leur arrogance. Obligés d’en rabattre un peu, les deux économistes de Harvard concèdent qu’il existe plusieurs voies pour enrayer la spirale de la dette publique:

« Nous devons nous rappeler que le choix ne se limite pas à une austérité sévère ou à des dépenses en roue libre (…) Les gouvernements ont utilisé un large éventail d’options à travers les âges. Il est temps de revenir à la boîte à outils . »  Que trouve-t-on dans la boîte à outils? : mise à contribution de l’Allemagne, placement de la dette auprès d’investisseurs institutionnels nationaux, pression à la hausse sur l’inflation, prise en charge d’une part de la dette par les banques centrales (Blog It’s the economy stupid )

A ce propos, un intéressant billet de Matthieu Plane, paru dans Le Blog de l’OFCE, montre que la France aurait mieux réussi que d’autres pays sa politique de rigueur (moindre incidence négative sur le PIB et l’emploi) parce qu’elle a mis l’accent sur l’augmentation des prélèvements obligatoires, plutôt que sur la diminution des dépenses publiques. En effet, accroître les impôts, surtout lorsqu’ils sont progressifs, affecte la consommation mais aussi l’épargne, alors que sabrer dans les dépenses publiques pèse entièrement sur la demande globale et le PIB. Cette politique permet d’obtenir des taux d’intérêt assez bas sur les marchés.  C’est le cas pour la France, comme l’indique le graphique ci-dessous.

austéritéTiré d’un article de Christophe Blot (OFCE) , le graphique met en évidence l’échec de l’austérité aux Pays-Bas, qui a fait grimper les taux d’intérêt jusqu’au mois de mars 2013, date à laquelle ce pays a annoncé qu’il refusait de ramener le déficit public en dessous de la barre des 3% du PIB.

Il n’est donc pas impossible  de mener des politiques de rigueur assez intelligentes, étalées dans le temps et pensées dans le cadre d’une réforme fiscale.

A l’inverse, il existe deux façons de faire exploser la dette publique: tuer la croissance en coupant dans les dépenses publiques ou refuser de rembourser la dette au moment où les marchés financiers accordent leur confiance et n’ont aucune raison d’exiger des taux d’intérêts plus élevés.



L’austérité sans fin?

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L’OCDE  publie son Etude économique pour la France 2013.

L’organisation affirme que le combat contre la dette publique doit être résolument engagé et qu’il faut mettre l’accent sur la diminution des dépenses sociales (retraites, santé), quitte à le payer par un peu de récession immédiate.

Pour étayer le propos, l’OCDE s’appuie sur le graphique ci-dessus, dont voici le commentaire: Depuis la fin des années soixante-dix le budget des administrations publiques a toujours été déficitaire, entraînant une augmentation tendancielle du ratio dette publique au PIB. La principale source du déséquilibre budgétaire a été la forte hausse des dépenses, principalement celles de retraites et de soins de santé.

Examinons ce graphique.

Certes,  la courbe la dette publique vogue vers les 100% du PIB, et le fait que le déficit public total (courbe bleue en traits pleins) reste supérieur à 2% n’y est pas pour rien.

Toutefois, trois phénomènes méritent attention:

  • La progression du taux d’endettement public trouve sa principale origine dans les mauvaises conjonctures économiques du début des années 90 et de la fin des années 2000.
  • Au cours des années 1995-2007, l’alternance de déficits et d’excédents conjoncturels a permis de stabiliser le taux d’endettement. En effet, on déduit l’existence d’excédents conjoncturels du fait que le déficit sous-jacent (dit structurel) est  resté supérieur au déficit global entre 2000 et 2007 (NB: déficit total=déficit sous-jacent+déficit conjoncturel).
  • Depuis 2009, l’austérité à marche forcée s’est traduite par la diminution historique du déficit structurel, de 6% à 1%. Pour autant,  le déficit global diminue moins rapidement, non seulement parce que la récession sévit, mais aussi parce que l’austérité comprime la demande globale. Au total, ramener le déficit sous-jacent à un niveau trois fois plus faible qu’en 1998, ne  permet pas  de faire mieux qu’à cette date, en termes de déficit global.

Alors que l’intégralité du déficit actuel est le résultat de la mauvaise conjoncture, est-il raisonnable d’envisager un nouveau tour de vis pour rétablir la confiance?

L’impact de la crise sur le revenu des ménages européens

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Entre 2009 et 2010, le revenu disponible médian des ménages, par unité de consommation, a diminué dans la majorité des pays européens (Eurostat).

Ce fut surtout le cas en Grèce  (-12,3%), en Bulgarie (-6,6%), en Espagne (-5,8%) et en Islande (-9,7%).  Hors inflation, la France accuse une perte de 2%, à l’identique du Royaume-Uni.

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Eurostat montre que  la crise a creusé les inégalités entre ménages situés aux extrêmes de la hiérarchie sociale, puisque, très généralement, les 20% les moins aisés ont plus ressenti la crise que le cinquième le plus riche des ménages.

Par exemple, en France, le revenu médian des plus modestes a reculé de 1,7%, soit 4 fois plus que la perte subie par les plus aisés (-0,4%). Toutefois, ces deux catégories de ménages ont été moins  affectées que les autres, ce qui  signifie que les classes moyennes ont été les principales victimes de la récession.

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Pourquoi la dette augmente-t-elle?

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Le FMI (Fiscal Monitor octobre 2012) annonce une  augmentation du ratio dette publique/PIB dans la plupart des pays, d’ici 2013. Cette hausse n’épargnerait pas certains pays déjà lourdement endettés, comme le Portugal, l’Irlande ou les Etats-Unis.

L’un des premiers facteurs qui préside à la dynamique de la dette réside dans le différentiel entre le taux d’intérêt réel et le taux de croissance économique. Cet écart est considérable dans les pays d’Europe du Sud (Grèce, Portugal, Italie), en raison de la récession et de la défiance excessive des marchés financiers vis-à-vis de ces pays. Une telle mécanique oblige ces nations à avancer trop rapidement dans l’ajustement budgétaire, au risque de pénaliser leur croissance.

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Le graphique ci-dessous décompose l’augmentation de la dette (en % du PIB) en trois éléments: l’écart taux d’intérêt réel/taux de croissance, le déficit budgétaire primaire (déficit hors intérêt de la dette) et l’ajustement flux-stockqui peut résulter des plans de sauvetage des banques, de prêts entre Etats européens ou d’une variation du taux de change sur la valeur des dettes détenues par les non résidents.

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On observe trois cas de figure:

  • En Grèce, en Italie et au Portugal, les Etats sont écrasés par la pression des marchés et la récession. Dans le cas italien, les bénéfices de l’excédent budgétaire primaire sont annulés par la mécanique des taux d’intérêts.
  • Aux Etats-Unis, au Japon et en Angleterre, la dette publique augmente en raison de la dynamique du déficit primaire. Dans ces pays, on peut dire que le keynésianisme fait de la résistance, avec une politique monétaire expansionniste qui vient en soutien de la politique budgétaire (Natixis n° 607), en ramenant les taux d’intérêts en deçà du taux de croissance.
  • En Espagne, la dette publique progresse du fait du soutien accordé aux banques. En Allemagne,  la contribution aux plans d’aide à la Grèce et la recapitalisation des banques annule la quasi totalité de l’excédent primaire.

Et la France?

L’augmentation de la dette publique française provient du déficit primaire et du manque de croissance économique. Au total, la hausse du ratio dette/PIB est modérée, plus forte qu’en Allemagne ou qu’au Canada, mais plus faible qu’en Angleterre.

L’impact de la crise sur le revenu des ménages européens

Entre 2007 et 2010, le revenu disponible ajusté des ménages (RDAM) a augmenté de 2,2% dans l’UE des 27 et de 1,1% à l’intérieur de la zone euro (Eurostat).

Le RDAM désigne la somme des revenus issus de la production (salaires nets, revenus de la propriété, revenus des indépendants) et des revenus issus de la redistribution nets d’impôts (prestations sociales en espèces et en nature).

Ces statistiques masquent de fortes disparités. Comparer l’évolution du RDAM et de ses composantes entre pays européens livre (au moins)  trois enseignements:

  • Dans la majorité des cas, ce sont les amortisseurs sociaux (social benefits=prestations en espèces+ social transfers=prestations en nature) ainsi que les allègements d’impôts qui ont permis aux ménages d’améliorer leur pouvoir d’achat. C’est très net en France. Sous la mandature sarkozyste, le revenu disponible moyen n’aurait jamais progressé sans redistribution sociale, bien que cette dernière ait été plutôt modeste relativement au Portugal ou à la Belgique.
  • Les pays extérieurs à la zone euro ont connu les variations les plus extrêmes, que ce soit en positif (Bulgarie, Pologne, Norvège) ou en négatif (Hongrie, Lettonie, Lituanie).
  • La diminution du revenu dans sept pays  réside dans l’effondrement des salaires (Estonie, Lituanie, Lettonie), de la rémunération des entrepreneurs individuels (Grèce, Irlande) et des revenus de la propriété (Italie, Grèce). A cela s’ajoute un recul  des prestations sociales en nature (dépenses d’éducation, remboursements de soins) en Hongrie, en Grèce et en Lettonie, ainsi qu’une croissance très modeste des prestations sociales, partout sauf en Irlande.

En constatant que, paradoxalement,  ce sont les pays les plus affectés par la crise qui ont distribué le moins de prestations sociales, on se prend à rêver de l’existence d’un budget  fédéral européen digne de ce nom, qui mutualiserait certaines ressources socio-fiscales pour les affecter en Estonie, en  Grèce ou en Hongrie.

Taxer les plus riches pour rembourser les dettes publiques

A la guerre comme à la guerre.

Pour alléger la dette publique, les économistes Stefan Bach et Gert Wagner (2012) souhaitent rééditer la loi de 1952 qui contribua au financement de la reconstruction allemande  en prélevant 1% du PIB, pendant quelques années, sur les hauts patrimoines.

Les auteurs rappellent que les 2/3 de la dette publique allemande sont détenus par le dixième le plus aisé de la population.

Dans ce contexte, rembourser la dette en accroissant la TVA ou en sabrant dans les dépenses publiques risque de  pénaliser la consommation et de creuser  les inégalités.

D’après les auteurs, il serait plus judicieux de taxer le patrimoine net des 10% les plus riches, qui s’élève à 118% du PIB. Reprenant les conclusions d’un article précédent, ils proposent un taux de taxation de  3,5 à 10% . Pour ne pas faire fuir les investisseurs, la taxe serait temporaire et les auteurs de remarquer qu’un tel sacrifice est modéré par rapport aux pertes de richesses patrimoniales que provoquerait un effondrement de la zone euro.

Signalons que d’autres économistes ont contesté l’un des pré-requis de cette étude, à savoir l’idée que les ménages allemands les plus riches paieraient moins d’impôts que les autres.

Ce travail rejoint ceux qui établissent un lien de causalité entre le creusement des inégalités et la crise que nous connaissons.

L’un des articles les plus savoureux est celui de Michael Kumhof et Romain Rancière, qui explique comment les américains les plus modestes ont  continué à consommer grâce à l’épargne que les plus riches ont  investie dans  les  dettes à risque.

Peut-on contribuer à la crise sans aider à sa résolution?

L’Euro n’est pas une abeille

Quand Mario Draghi décrit l’Euro comme un « mystère de la nature », à l’instar d’un bourdon qui ne devrait pas voler mais qui vole quand même,  c’est amusant et bien vu mais l’image rassurera-t-elle les marchés ?

« I asked myself what sort of message I want to give to you; I wouldn’t use the word “sell”, but actually I think the best thing I could do, is to give you a candid assessment of how we view the euro situation from Frankfurt. And the first thing that came to mind was something that people said many years ago and then stopped saying it: The euro is like a bumblebee. This is a mystery of nature because it shouldn’t fly but instead it does. So the euro was a bumblebee that flew very well for several years. And now – and I think people ask “how come?” – probably there was something in the atmosphere, in the air, that made the bumblebee fly. Now something must have changed in the air, and we know what after the financial crisis. The bumblebee would have to graduate to a real bee. And that’s what it’s doing ».

Mario Draghi. Déclaration du 26/07/2012, via Paul Krugman.

Don’t cry for me Athènes

Peter Kretzmer et Mickey Levy font une comparaison saisissante entre la situation actuelle de la Grèce et celle de l’Argentine, lorsque cette dernière fit défaut il y a 10 ans.

Même dégringolade du PIB réel: -20% pour l’Argentine, entre le deuxième trimestre 1998 et le 3ième trimestre 2002, -17% en Grèce, depuis le premier trimestre 2008. Même chômage de masse supérieur à 20%, perte de confiance similaire des marchés vis-à-vis de la dette souveraine et dans les deux cas, perte de compétitivité aggravée par un taux de change surrévalué.

On constate dans le graphique ci-dessus que la Grèce en est aujourd’hui au même point que l’Argentine, lorsque refusant de persévérer dans la voie de la rigueur imposée par le FMI, cette dernière  fit le choix de la croissance en dévaluant sa monnaie.

Pour son malheur, la Grèce n’a pas la possibilité de dévaluer, à moins de sortir de l’euro et sa dette publique pèse plus de 100% de son PIB, contre 50% en Argentine.

Les auteurs notent que la restructuration de la dette grecque, effective depuis le mois de mars 2012, est d’ampleur similaire à celui qu’imposa l’Argentine à ses créanciers.

Cela suffira-il pour que les Hellènes retrouvent le chemin de la croissance?

Les liquidités sont dans la trappe

Lorsque le levier monétaire ne permet pas de relancer l’offre et la demande de crédits, on dit que l’économie est dans  la situation de « trappe à liquidités ». Dans ce cas de figure, les agents adoptent un comportement attentiste qui empêche l’argent de circuler: les banques retiennent leurs liquidités, tandis que les entreprises et les ménages se désendettent,  au lieu d’investir ou de consommer.

Un papier de la Banque Centrale d’Argentine nous procure d’intéressants graphiques qui permettent de vérifier les difficultés de la politique monétaire aux Etats-Unis, dans la zone euro et en Angleterre, depuis 2008.

Dans chacun des graphiques, la base monétaire désigne la monnaie produite par la Banque centrale (monnaie fiduciaire+réserves des banques).  La masse monétaire, moyens de paiements à disposition des agents non financiers, est désignée, selon les pays, par M2, M3 ou M4.

Commençons par les Etats-Unis. En dépit des injections massives de liquidités (spectaculaires en 2011, cf graphique ci-dessus), on constate que la FED n’a toujours pas réussi à ce que le montant des prêts à l’économie retrouve son niveau d’avant la crise.

Qu’en est-il en Angleterre?

Au pays du pudding, la multiplication par 2,6 de la base monétaire n’a pas empêché que les prêts aux ménages et aux entreprises ne chutent de 16%, par rapport au mois d’août 2008.

La zone euro a-t-elle fait mieux?

Le graphique montre que les efforts de la BCE ont été moins soutenus qu’aux Etats-Unis et en Angleterre, puisque  la base monétaire n’a jamais augmenté de plus de 50%.  La BCE a été bien moins réactive que ses consoeurs anglo-saxonnes.

Malgré tout, les crédits aux résidents n’ont pas diminué. Ils ont même redémarré, depuis un an. Bien sur, ces données sont globales et ne distinguent pas l’évolution monétaire selon les pays de la zone euro.

On ne peut pas dire que la BCE étouffe complètement l’économie, mais gageons que le retour à une inflation proche de 2%, taux maximum fixé par la BCE, motivera de sa part une prudence accrue, ce qui ne permettra pas de relancer l’économie européenne.

+642 000 chômeurs en France depuis la crise

Au cours du « grand débat », François Hollande et Nicolas Sarkozy ont ferraillé sur les chiffres du chômage.

Le premier a utilisé les chiffres du Pôle Emploi, ce qui lui permet d’annoncer 700 000 chômeurs supplémentaires depuis la crise.

Le second, qui se base sur les chiffres de l’INSEE,  annonce seulement  422 000 demandeurs d’emplois de plus.

A l’instar de Nicolas Sarkozy, prenons les données trimestrielles de l’Insee, qui mesurent le chômage au sens du BIT, c’est-à-dire les personnes privées d’emploi, qui en cherchent un et sont disponibles pour (re)travailler.

Les éléments de langage de  l‘UMP sont frauduleux quant à la période considérée :

La France est l’un des pays développés où le chômage a le moins progressé durant la crise. Le chômage au sens du Bureau International du Travail (BIT) constitue un indicateur de référence et est le seul qui soit utilisé dans les comparaisons internationales par l’OCDE. Au sens du BIT, entre 2007 et 2011, le chômage en France a augmenté de +18,7%. Dans la zone euro, l’augmentation a été de +39,6%, de 39,2 % dans l’UE à 27 et de 45,8 % dans l’OCDE.

C’est faux, car  la récession ne démarre pas en 2007, lorsque Nicolas Sarkozy entre en fonction, mais à partir du 2ième trimestre 2008.

Entre cette date et  la fin 2011, le nombre de chômeurs est passé de 2 036 000  à 2 678 000, soit 642 000 personnes supplémentaires (cf tableau ci-dessus), ce qui correspond à un taux de croissance de 31,5%…et non pas 18,7%, comme le prétend Nicolas Sarkozy.

Comparons maintenant l’évolution du taux de chômage en France et ailleurs en Europe.

Entre le deuxième trimestre 2008 et mars 2012, il a grimpé de 2,5 points chez nous (de  7,5 à 10%) et de 3, 6 points dans la zone euro (de 7,3 à 10,9%). En taux de variation, le taux de chômage a progressé de 33% chez nous, contre 49% dans l’ensemble de la zone euro.

Hollande était plus proche de la vérité.

Quant à Nicolas Sarkozy, il n’a pas manqué d’aplomb pour minimiser de près de 50% le choc que la crise a provoqué sur notre pays.

DG

Jeunes et ouvriers, en première ligne de la crise

L a Note Trésor Eco n° 83 (janvier 2011) précise l’impact de la crise sur l’emploi dans notre pays.

Entre 2008 et 2009, le taux de chômage des jeunes a augmenté de 6,4 points et celui des ouvriers, de près de 4 points.

Si tous les actifs avaient connu une hausse du taux de chômage similaire à celle des ouvriers,  nous serions revenus à la situation de 1997.

DG

Règle d’or ou règle de plomb?

L’accord européen, qui impose aux Etats de se doter d’une règle d’or est-il une bonne nouvelle pour la croissance?

Hors charges d’intérêt, le déficit budgétaire structurel ne devra pas excéder 0,5% du PIB. Comme le déficit global est limité à 3% du PIB, il ne reste 2,5% pour caser les charges d’intérêts et les éventuels déficits conjoncturels.

Il est intéressant de noter que l’accord est très peu contraignant pour l’Allemagne puisqu’elle  bénéficiait en 2010 d’un excédent structurel primaire d’environ 0,2% du PIB (solde structurel- intérêts de la dette), contre un déficit de 2,6% en France.

Du point de vue libéral, le strict encadrement des comptes publics est cohérent avec  la priorité donnée aux politiques de l’offre.

Que l’Allemagne, pays vieillissant, ait moins intérêt que d’autres à investir dans les infrastructures collectives se comprend aisément. Mais qu’avons nous à gagner à lui emboîter le pas?

Si l’on applique la règle d’or de Paul Leroy Beaulieu (un déficit ne doit pas dépasser le montant de l’investissement public), la France ne devrait pas ramener son déficit structurel au dessous de 2%.

Une lecture précise de l’accord dévoile qu’un pays peut déroger à la règle d’or dans la mesure où il procède aux « réformes » qui sont supposées doper la croissance potentielle:

structural reforms will be taken into account when defining the adjustment path to the medium-term objective [0.5% of GDP in structural budget deficit] for countries that have not yet reached this objective and in allowing a temporary deviation from this objective for countries that have already reached it. Only major reforms that have direct long-term positive budgetary effects, including by raising potential growth, and therefore a verifiable positive impact on the long-term sustainability of public finances will be taken into account. For instance, major health, pension and labour market reforms may be considered.

Ainsi donc, la règle d’or n’enterre pas seulement les politiques de relance.

Elle condamne tout  pays qui ne peut la respecter  à s’imposer une libéralisation accrue du marché du travail et des biens et services.

DG